Chính sách giải cứu thị trường chứng khoán trong thời kỳ lãi suất lập đỉnh
Theo lý thuyết, lãi suất và chứng khoán có mối quan hệ ngược chiều. Mỗi khi lãi suất tăng sẽ có tác động tiêu cực với thị trường chứng khoán. Việt Nam cũng không ngoại lệ - lãi suất luôn là yếu tố được các nhà điều hành quan tâm. Trong nhiều giai đoạn, lãi suất biến động trong ngắn hạn và tự điều chỉnh. Tuy nhiên, lịch sử thị trường chứng khoán Việt Nam chứng kiến một số thời đoạn mà diễn biến lãi suất trở nên cực đoan, buộc nhà điều hành phải can thiệp để đảm bảo sự ổn định của thị trường.
Những cuộc giải cứu khi lãi suất lập đỉnh
Để hiểu rõ cách nhà điều hành chính sách Việt Nam ứng phó với khủng hoảng, có thể nhìn vào 2 giai đoạn tiêu biểu thể hiện rõ tính chất "đối đầu" nhất giữa lãi suất và thị trường chứng khoán (TTCK): Giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008-2011 và giai đoạn thắt chặt thanh khoản hậu COVID-19, năm 2022-2023.
Giai đoạn 2008-2011 có bối cảnh là cú sốc lạm phát và khủng hoảng tài chính Mỹ. Lạm phát trong nước tăng phi mã, có lúc trên 20%. Kéo theo đó, lãi suất cho vay vọt lên mức 20 - 25%. Chứng khoán Việt Nam chứng kiến mức rơi kỷ lục - VN-Index lao từ mức đỉnh 1,170 điểm về dưới 300 điểm.
Trong tình cảnh nước sôi lửa bỏng, hàng loạt chính sách giải cứu TTCK đã được đưa ra.
Để ngăn đà bán tháo thảm khốc, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước can thiệp bằng biện pháp kỹ thuật - siết biên độ sàn HOSE từ +/- 5% xuống còn +/- 1% vào tháng tháng 3/2008, biên độ sàn HASTC (tiền thân của HNX) giảm từ +/- 10% về còn +/-2%. Đây là biện pháp can thiệp cực đoan nhưng cần thiết để "cắt cơn" hoảng loạn.
Cùng với đó, Tổng công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn nhà nước (SCIC) được lệnh mua vào các cổ phiếu lớn để đỡ chỉ số với gói giải cứu khoảng 5,000 tỷ đồng. Việc mua vào cổ phiếu nhằm tạm thời hỗ trợ thị trường trong bối cảnh nhà đầu tư đang hoang mang.
Về mặt vĩ mô, Chính phủ thực hiện gói kích cầu 1 tỷ USD vào năm 2009, hỗ trợ lãi suất 4% cho các doanh nghiệp vay vốn lưu động. Đây là "phao cứu sinh" trực tiếp giúp doanh nghiệp duy trì sản xuất và giúp TTCK có đợt hồi phục mạnh mẽ trong năm 2009. Từ tháng 3/2009, VN-Index tạo đáy ở vùng 240 điểm và nhanh chóng hồi phục về vùng 600 điểm sau hơn 6 tháng.
Tuy vậy, khi gói kích cầu gây ra tác dụng phụ là lạm phát, Chính phủ đã phải thắt chặt tiền tệ, cắt giảm đầu tư công để ổn định vĩ mô dài hạn.
Một trong những thời kỳ mà lãi suất có tác động mạnh tới TTCK là năm 2022- 023. Giai đoạn này đặc thù bởi lãi suất tăng nhanh để kiềm chế lạm phát toàn cầu và sự đổ vỡ của thị trường trái phiếu sau các vụ án lớn (Tân Hoàng Minh, Vạn Thịnh Phát).
Sau thời kỳ tiền rẻ của những năm COVID-19, bóng ma lạm phát và suy thoái kinh tế phủ lên các nền kinh tế. Fed và các ngân hàng trung ương trên thế giới tăng lãi suất liên tục, gây áp lực lên tỷ giá VND. Trong nước, tình trạng tắc nghẽn dòng vốn tại nhóm bất động sản diễn ra và đặc biệt là vụ sụp đổ của thị trường trái phiếu. Lãi suất huy động tại Việt Nam có lúc chạm ngưỡng 10 - 11%.
Trước tình hình này, hàng loạt các chính sách được đưa ra để giải cứu nền kinh tế lẫn TTCK.
Nghị định 08/2023/NĐ-CP được ban hành, cho phép doanh nghiệp đàm phán trả nợ trái phiếu bằng tài sản khác và gia hạn kỳ hạn trái phiếu thêm tối đa 2 năm. Điều này ngăn chặn làn sóng phá sản dây chuyền của các doanh nghiệp bất động sản niêm yết. Đây được coi là liều thuốc giảm đau quan trọng nhất của giai đoạn này.
Đồng thời, chính sách tiền tệ sớm được đảo chiều. Từ quý 2/2023, Việt Nam là một trong những quốc gia đầu tiên giảm lãi suất điều hành (4 lần liên tiếp) trong khi thế giới vẫn đang tăng. Việc này nhằm bơm thanh khoản và kéo lãi suất tiền gửi xuống, thúc đẩy dòng tiền quay lại TTCK.
So sánh giữa 2 giai đoạn, chiến lược giải cứu năm 2008-2011 tập trung vào giải cứu doanh nghiệp sản xuất đại chúng thông qua động tác bơm tiền kích cầu, từ đó vượt qua khủng hoảng từ bên ngoài. Trong khi đó, giai đoạn 2022-2023, các chính sách đưa ra nhằm giải cứu nhóm bất động sản và ngân hàng, tránh tình trạng đổ vỡ dây chuyền lan rộng.
Có thể thấy, các chính sách giải cứu tại Việt Nam thường đi theo lộ trình ổn định tâm lý. Tiếp đó là tháo gỡ thanh khoản và củng cố nền tảng pháp lý, tài khóa. Trong giai đoạn lãi suất cao, Chính phủ Việt Nam hiện nay có xu hướng ưu tiên "sức khỏe" của hệ thống tài chính, vì đây là mạch máu chính của nền kinh tế.
Đừng chống lại Fed
Khi so sánh với các thị trường tài chính quốc tế, cách Việt Nam "giải cứu" TTCK có những khác biệt rất lớn về thứ tự ưu tiên và tốc độ phản ứng. Chẳng hạn như ở Mỹ, khi nhắc đến khủng hoảng lãi suất cao, một trong những case-study nổi tiếng là giai đoạn những năm 1980. Đây là thời kỳ lạm phát đình trệ (Stagflation) kinh điển, nơi lãi suất được đẩy lên mức không tưởng để cứu vãn nền kinh tế.
Để dập tắt lạm phát 2 chữ số (đỉnh điểm là 14.8%), Chủ tịch Fed lúc bấy giờ là Paul Volcker đã thực hiện một chính sách cực đoan. Fed đẩy lãi suất quỹ liên bang từ khoảng 11% ở năm 1979 lên mức cao kỷ lục mọi thời đại là 20% vào năm 1981. Chính sách này đã gây ra 2 đợt suy thoái kinh tế sâu sắc vào năm 1980 và 1981-1982. Thị trường chứng khoán Mỹ chìm trong "thập niên mất mát". Chỉ số S&P 500 sụt giảm nghiêm trọng, định giá cổ phiếu (P/E) rơi xuống mức cực thấp (khoảng 7 lần).
Chính sách của Mỹ giai đoạn này chọn cách "thắt chặt cho đến chết" để diệt lạm phát. Fed chấp nhận để tỷ lệ thất nghiệp vọt lên trên 10% và TTCK lao dốc để đổi lấy sự ổn định giá cả dài hạn.
Ngược lại, trong khi Fed thắt chặt tiền tệ, Tổng thống Ronald Reagan lại thực hiện cắt giảm thuế mạnh mẽ và giảm bớt các quy định kiểm soát doanh nghiệp. Đây là sự phối hợp "ngược chiều" giữa tiền tệ thắt chặt để diệt lạm phát, nhưng tài khóa nới lỏng để kích thích sản xuất.
Tới giai đoạn 2022-2024, sau kỷ nguyên tiền rẻ COVID-19, Fed đã tăng lãi suất nhanh nhất trong lịch sử - từ 0% lên trên 5% trong hơn 1 năm. Chính sách thể hiện tinh thần chủ đạo, quyết tâm kìm hãm lạm phát. Dù lãi suất cao gây áp lực, Mỹ đã áp dụng các công cụ mới để ngăn chặn khủng hoảng tài chính. Khi các ngân hàng như Silicon Valley Bank (SVB) sụp đổ do lãi suất tăng cao, Fed không hạ lãi suất ngay lập tức vì sợ lạm phát quay lại. Thay vào đó, họ lập ra chương trình cho vay khẩn cấp (Bank Term Funding Program) để bơm thanh khoản trực tiếp cho hệ thống ngân hàng.
Có thể thấy, tại Mỹ, thông điệp luôn là: "Đừng chống lại Fed" (Don't fight the Fed). Khi Fed giữ lãi suất cao, TTCK sẽ thanh lọc các doanh nghiệp yếu kém. Sự phục hồi của Mỹ thường đến từ việc năng suất lao động tăng hoặc công nghệ mới chứ không chỉ dựa vào việc hạ lãi suất. Trong khi đó, TTCK Việt Nam nhạy cảm hơn rất nhiều với chi phí vốn. Chỉ cần lãi suất huy động giảm, dòng tiền sẽ ngay lập tức "chảy" từ tiết kiệm sang chứng khoán, tạo ra các đợt sóng hồi phục mạnh mẽ mà không cần đợi nền kinh tế thực hồi phục hoàn toàn.
Fed sẽ không dễ dàng đảo chiều chính sách tiền tệ cho đến khi nền kinh tế Mỹ khỏi ốm. Áp lực từ lãi suất của Fed nhiều khả năng sẽ duy trì nhiều áp lực tới môi trường vĩ mô của Việt Nam. Cách tốt nhất để có thể tránh cú sốc lãi suất là nâng cao sức khỏe nội tại của nền kinh tế và doanh nghiệp. Từ đó, phần nào giảm bớt áp lực từ môi trường lãi suất cao từ Fed tới TTCK.
Chí Kiên
