Đầu tư vào quỹ chỉ số có còn là “đầu tư thụ động”?
Phát minh của huyền thoại Jack Bogle rõ ràng đã làm thay đổi thị trường, nhưng theo The Economist, ngay cả việc đầu tư theo chỉ số cũng đòi hỏi rất nhiều lựa chọn
Việc Vanguard First Index Investment Trust ra mắt cách đây 50 năm đã có một khởi đầu đáng quên. Jack Bogle, nhà sáng lập Vanguard, thậm chí từng gọi nó là “một thất bại hoàn toàn”.
Ông kỳ vọng huy động được từ 50 triệu đến 150 triệu USD, nhưng cuối cùng chỉ thu về hơn 11 triệu USD, tương đương khoảng 65 triệu USD theo giá trị hiện nay.
Tuy nhiên, quỹ này vẫn là một ý tưởng mang tính cách mạng. Đây là một trong những quỹ đầu tiên dành cho nhà đầu tư cá nhân với mục tiêu rất đơn giản: Không cố gắng đánh bại thị trường, mà chỉ bám theo một chỉ số chứng khoán, cụ thể là S&P 500.
Vào thời điểm đó, ý tưởng này không được chào đón rộng rãi. Một bài viết trên Financial Analysts Journal, xuất bản cùng năm, từng hoài nghi rằng quỹ chỉ số chỉ là một “lối thoát dễ dàng” và là một trào lưu sớm muộn cũng biến mất.
Nửa thế kỷ sau, lịch sử đã đi theo hướng hoàn toàn ngược lại.
Theo ước tính của Investment Company Institute, hiện hơn 50% tổng tài sản ròng do các quỹ đầu tư tại Mỹ quản lý đang nằm trong các quỹ bám theo chỉ số. Riêng với các quỹ đầu tư vào cổ phiếu Mỹ, tỷ lệ này lên tới 64%.
Nói cách khác, đầu tư theo chỉ số từ chỗ bị xem là một ý tưởng bên lề đã trở thành một trong những phương thức đầu tư phổ biến nhất thế giới.
Dù thông qua tài khoản tiết kiệm cá nhân, quỹ hưu trí của công ty hay quỹ tài trợ của một trường đại học, rất có thể một phần tiền của bạn đang được đầu tư thông qua ít nhất một quỹ chỉ số.
Dĩ nhiên, không phải ai cũng vui mừng trước sự thay đổi này. Những nhà quản lý quỹ chủ động - những người kiếm sống bằng việc lựa chọn cổ phiếu với hy vọng đánh bại thị trường - vẫn nhìn sự trỗi dậy của quỹ chỉ số với không ít sự khó chịu. Bởi trong 50 năm qua, các quỹ này đã lấy đi một phần ngày càng lớn trong chiếc bánh của ngành quản lý tài sản.
Năm 2016, công ty môi giới Bernstein từng gay gắt gọi đầu tư thụ động là thứ “tệ hại”. Gần một thập kỷ sau, cuộc tranh cãi dường như vẫn chưa kết thúc.
Tháng trước, Terry Smith, nhà quản lý quỹ nổi tiếng, đã dành phần lớn lá thư bán niên gửi nhà đầu tư để lý giải cho giai đoạn hiệu suất kéo dài dưới mức kỳ vọng. Theo ông, một phần nguyên nhân là bởi thị trường đang ngày càng bị thống trị bởi cái gọi là các quỹ thụ động hay quỹ chỉ số.
Dù vậy, theo The Economist, ông Smith có lẽ đã đúng ở một điểm.
Phát minh của Jack Bogle xứng đáng được xem là một trong những đổi mới tài chính quan trọng nhất của thế kỷ XX và ngày nay đã trở thành một phần trong danh mục của rất nhiều nhà đầu tư. Nhưng gọi quỹ chỉ số là một hình thức đầu tư hoàn toàn “thụ động” lại có thể là cách hiểu quá đơn giản.
Trong 5 thập kỷ qua, sự trỗi dậy của các quỹ chỉ số đã làm thay đổi sâu sắc cấu trúc thị trường. Và nghịch lý là, theo The Economist, ngay cả khi lựa chọn đầu tư theo chỉ số - một chiến lược được xây dựng trên ý tưởng không cố gắng đánh bại thị trường - nhà đầu tư vẫn phải đưa ra không ít quyết định mang tính chủ động.
Đầu tư thụ động, nhưng lựa chọn lại không hề thụ động
Quyết định đầu tiên, và cũng rõ ràng nhất, là: Bạn sẽ đầu tư theo chỉ số nào?
Giả sử muốn rót tiền vào thị trường chứng khoán châu Âu. Bạn sẽ chọn STOXX Europe 50, gồm 50 doanh nghiệp lớn nhất, hay MSCI Europe với phạm vi rộng hơn, bao gồm 396 công ty?
Tương tự, không ít nhà đầu tư cho rằng mình đang đầu tư “thụ động” vào thị trường chứng khoán Mỹ khi lựa chọn một quỹ theo dõi NASDAQ 100. Nhưng theo lập luận của The Economist, đó cũng là một quyết định chủ động: Đặt cược nhiều hơn vào nhóm công nghệ và đồng thời gần như đứng ngoài những lĩnh vực như tài chính hay bất động sản.
Ngay cả khi lựa chọn một chỉ số rộng như FTSE Global All-Cap, bao gồm hơn 10,000 doanh nghiệp trên khắp thế giới, những quyết định cũng chưa dừng lại ở đó. Tại sao danh mục lại chỉ gồm cổ phiếu?
Theo quan điểm của những người theo chủ nghĩa thuần túy, đầu tư thụ động đúng nghĩa phải là nắm giữ “danh mục thị trường”, tức một danh mục bao gồm tất cả các loại tài sản có thể đầu tư, từ cổ phiếu, trái phiếu, tín dụng tư nhân và bất động sản cho đến nghệ thuật hay rượu vang cao cấp.
Trên thực tế, một danh mục như vậy gần như không thể xây dựng.
Ngay cả chiến lược quen thuộc 60% cổ phiếu và 40% trái phiếu cũng không hoàn toàn mang tính thụ động. Việc lựa chọn tỷ lệ 60/40 tự nó đã là một quyết định đầu tư. Tại sao lại là 60/40 mà không phải 70/30, hay thận trọng hơn với tỷ lệ 50/50?
Và đây không phải là một lựa chọn nhỏ. Bởi chính cách phân bổ tài sản có thể ảnh hưởng rất lớn đến mức lợi nhuận và rủi ro mà nhà đầu tư phải đối mặt trong dài hạn.
Bản thân quỹ chỉ số cũng không hoàn toàn “thụ động”
Theo The Economist, ngay cả bên trong một quỹ chỉ số, mọi thứ cũng không đơn giản là mua cổ phiếu rồi để mặc danh mục vận hành.
Rodney Comegys, người đứng đầu bộ phận cổ phiếu của Vanguard, cho biết các nhà quản lý quỹ thực tế có nhiều quyền chủ động hơn những gì nhà đầu tư thường hình dung.
Chẳng hạn, khi mới ra mắt, First Index Fund của Vanguard có quy mô quá nhỏ để mua toàn bộ cổ phiếu trong S&P 500. Thay vào đó, quỹ chỉ lựa chọn khoảng 300 cổ phiếu theo phương pháp gọi là “lấy mẫu”. Cách tiếp cận này vẫn được một số quỹ áp dụng cho đến ngày nay.
Ngay cả khi một quỹ có mục tiêu đơn giản là bám sát chỉ số, người quản lý vẫn phải đưa ra các quyết định trong quá trình thực hiện. Họ có thể giao dịch để giảm thiểu khoản lãi chịu thuế hoặc tìm cách tránh bị bất lợi khi thị trường biết trước quỹ buộc phải tái cơ cấu danh mục.
Ví dụ, khi một công ty như SpaceX được thêm vào một chỉ số, các quỹ theo dõi chỉ số đó sẽ phải mua cổ phiếu. Nếu thị trường biết trước điều này, các nhà đầu tư khác có thể đổ vào mua trước, đẩy giá cổ phiếu lên cao và khiến quỹ chỉ số phải trả giá đắt hơn khi thực hiện giao dịch.
Các quỹ cũng có thể tạo thêm nguồn thu bằng cách cho nhà đầu tư bán khống vay cổ phiếu và thu phí.
Nói cách khác, theo The Economist, mục tiêu của quỹ chỉ số có thể là không lựa chọn cổ phiếu để đánh bại thị trường, nhưng việc vận hành một danh mục hàng trăm, thậm chí hàng nghìn tỷ USD vẫn đòi hỏi không ít quyết định mang tính chủ động.
Quỹ chỉ số đang thay đổi chính thị trường mà chúng theo dõi
Đây mới có lẽ là vấn đề quan trọng nhất và cũng gây nhiều tranh cãi nhất. Theo The Economist, quỹ chỉ số không chỉ ngày càng lớn mà sự phát triển của chúng còn có thể đang góp phần thay đổi chính cách thị trường vận hành và hình thành giá tài sản.
Thoạt nhìn, điều này có vẻ khó xảy ra. Giá cổ phiếu được quyết định bởi những giao dịch thực tế, trong khi các quỹ theo dõi chỉ số thường giao dịch khá ít. Vì vậy, ngay cả những quỹ có quy mô khổng lồ cũng chỉ chiếm một phần nhỏ trong tổng khối lượng giao dịch trên thị trường.
Tuy nhiên, The Economist dẫn một loạt nghiên cứu cho rằng tác động của chúng có thể lớn hơn nhiều so với tỷ trọng giao dịch.
Một nghiên cứu được trích dẫn rộng rãi đã đưa ra cái gọi là “giả thuyết thị trường kém co giãn” (inelastic markets hypothesis). Theo lập luận này, sự hiện diện ngày càng lớn của những nhà đầu tư duy trì tỷ trọng đầu tư cố định - chẳng hạn các quỹ luôn đầu tư toàn bộ tài sản vào cổ phiếu - có thể khiến tác động của dòng tiền trở nên mạnh hơn.
Theo ước tính được nghiên cứu này đưa ra, 1 USD chảy vào thị trường chứng khoán có thể làm tổng giá trị vốn hóa tăng thêm từ 3-8 USD.
Một số nghiên cứu khác cũng cho thấy dòng tiền vào các quỹ chỉ số có xu hướng đẩy giá cổ phiếu của những doanh nghiệp lớn nhất tăng mạnh hơn phần còn lại của thị trường.
Nếu điều này đúng, theo The Economist, sự phổ biến của đầu tư theo chỉ số có thể đang tạo ra một vòng lặp đáng chú ý: tiền chảy vào các quỹ, các quỹ mua những cổ phiếu có tỷ trọng lớn nhất trong chỉ số, giá của các cổ phiếu này tăng lên, từ đó tỷ trọng của chúng trong chỉ số lại tiếp tục lớn hơn.
Những tập đoàn khổng lồ vì thế có thể ngày càng trở nên khổng lồ hơn.
Điều đó cũng làm dấy lên một nỗi lo: sự phát triển của quỹ chỉ số có thể góp phần khuếch đại bong bóng tài sản và củng cố sự thống trị của một nhóm nhỏ doanh nghiệp trên thị trường.
Trớ trêu thay, theo The Economist, ngay cả những rủi ro này cũng chưa hẳn là lý do để nhà đầu tư từ bỏ quỹ chỉ số.
Khi thị trường tăng mạnh, quỹ chỉ số mang lại mức sinh lời của thị trường. Khi thị trường sụp đổ, nhà đầu tư cũng phải chịu mức giảm tương ứng. Nhưng về dài hạn, chính việc không cố gắng lựa chọn cổ phiếu và không phải gánh mức phí quản lý cao lại là lợi thế lớn của mô hình này.
Xét trên toàn thị trường, các nhà quản lý quỹ chủ động cũng chỉ có thể tạo ra mức lợi suất trung bình của thị trường trước phí. Sau khi trừ đi chi phí quản lý, nhà đầu tư trung bình của các quỹ chủ động vì thế thường bắt đầu ở một vị thế bất lợi so với người chỉ đơn giản là mua cả thị trường với chi phí thấp.
Vì vậy, theo The Economist, nghịch lý lớn nhất của cuộc cách mạng mà Jack Bogle khởi xướng nằm ở chỗ này: Quỹ chỉ số không thực sự thụ động như cái tên của nó, nhưng với phần lớn nhà đầu tư, lựa chọn “không cố trở nên quá chủ động” vẫn có thể là một trong những quyết định đầu tư hợp lý nhất.
Và nếu nhìn xa hơn vào tương lai, chúng ta có thể dự báo an toàn rằng: 50 năm nữa, quỹ chỉ số có thể còn có sức ảnh hưởng lớn hơn nhiều so với hiện nay.
Vũ Hạo
