Nhận cổ tức tiền mặt có thực sự hấp dẫn?

Khi doanh nghiệp trả cổ tức tiền mặt, giá cổ phiếu lập tức bị điều chỉnh giảm, nhà đầu tư còn bị trừ tiền thuế thu nhập cá nhân. Tuy vậy, có nhiều lý do để nhà đầu tư, gồm cả tổ chức lẫn cá nhân, ưa thích cổ phiếu thường xuyên trả cổ tức.

Giá trị doanh nghiệp giảm đúng bằng giá trị cổ tức tiền mặt chi trả. Ảnh minh hoạ.

Tiền vô túi trái, chạy ra túi phải

Giả sử một cổ phiếu đang có thị giá 100,000 đồng/cp, doanh nghiệp trả cổ tức tiền mặt 10,000 đồng/cp. Vào ngày giao dịch không hưởng quyền, giá tham chiếu bị điều chỉnh giảm bằng đúng giá trị tiền mặt, còn 90,000 đồng/cp. Tổng tài sản của nhà đầu tư không đổi, vẫn là 100,000 đồng (= 90,000 đồng (cổ phiếu) + 10,000 đồng (tiền mặt)).

Nhưng chưa hết, nhà đầu tư cá nhân tại Việt Nam còn bị khấu trừ 5% thuế thu nhập cá nhân trên phần tiền mặt 10,000 đồng nhận về, tương ứng khiến tài sản thực nhận chỉ còn 99,500 đồng.

Về mặt số học và theo Định lý Modigliani – Miller (1961), trong một thị trường hoàn hảo, chính sách cổ tức hoàn toàn không làm gia tăng giá trị nội tại của doanh nghiệp hay túi tiền của cổ đông.

Nói cách khác, việc doanh nghiệp trả cổ tức không những không làm nhà đầu tư giàu lên mà thậm chí còn làm hao hụt tài sản. Vậy tại sao trên các diễn đàn về đầu tư cũng như trong các kỳ đại hội cổ đông, nhà đầu tư vẫn thường xuyên ngóng chờ cổ tức tiền mặt, chất vấn lãnh đạo về việc chậm trả cổ tức tiền mặt, đòi nâng cổ tức tiền mặt?

“Cổ tức tự chế”, tại sao không?

Một nhà đầu tư mong muốn doanh nghiệp trả cổ tức tiền mặt 5,000 đồng/cp, khi nhân với số cổ phiếu mà mình đang nắm giữ, nhà đầu tư này có thể nhận về 50 triệu đồng. Tuy nhiên, lãnh đạo doanh nghiệp và đại hội đồng cổ đông không nhất trí trả cổ tức tiền mặt. Vậy nhà đầu tư này có nên bán bớt một lượng cổ phiếu để thu về đúng 50 triệu đồng để chi tiêu như khi nhận cổ tức không?

Trong mắt nhà đầu tư cá nhân, lý thuyết “cổ tức tự chế” (homemade dividends) của Modigliani – Miller này vẫn thua kém cổ tức thực thụ theo ba khía cạnh:

Thứ nhất là rủi ro bán đúng đáy. Khi thị trường rơi vào pha giảm sâu, việc buộc phải bán cổ phiếu để lấy tiền đồng nghĩa với việc nhà đầu tư hiện thực hóa khoản lỗ ở mức giá rẻ. Trong khi đó, cổ tức tiền mặt tách rời dòng thu nhập khỏi sự hoảng loạn thể hiện trên bảng điện tử.

Thứ hai là giảm tỷ lệ lợi ích kinh tế ở doanh nghiệp. Nếu bán dần từ năm này sang năm khác, tỷ lệ sở hữu sẽ giảm dần và có thể về 0. Nếu năm sau doanh nghiệp trả cổ tức, số tiền nhà đầu tư nhận được sẽ ít đi vì đã bán bớt cổ phiếu vào năm trước.

Thứ ba là đi ngược với tâm lý thường thấy ở con người. Theo Giáo sư Richard Thaler – người giành giải Nobel năm 2017 nhờ các nghiên cứu về kinh tế học hành vi, trong tâm thức của đa số nhà đầu tư, tài sản luôn được phân tách làm hai ngăn.

Ngăn thứ nhất là vốn gốc, đại diện cho số lượng cổ phiếu nắm giữ hoặc số vốn ban đầu bỏ ra, ngăn này được coi là "bất khả xâm phạm" để bảo đảm an toàn tài chính. Ngăn thứ hai là ngăn thu nhập, đại diện cho cổ tức tiền mặt hoặc tiền lãi sinh ra, có thể đem đi chi tiêu cho sinh hoạt hàng ngày mà không tạo ra cảm giác tội lỗi hay lo sợ hao hụt gia sản.

Khi chủ động đặt lệnh bán 1,000 cổ phiếu để giải quyết nhu cầu tài chính, việc nhìn thấy số dư cổ phiếu trên tài khoản giảm từ 10,000 xuống 9,000 kích hoạt cảm giác tài sản đang bị teo tóp. Nhưng khi nhận cổ tức tiền mặt, số lượng 10,000 cổ phiếu vẫn giữ nguyên 100%, nhà đầu tư có cảm giác đang thu hoạch phần hoa trái tự nhiên do doanh nghiệp tạo ra mà cái cây tài sản vẫn đứng vững.

Về phía các nhà đầu tư là tổ chức, luật thuế thu nhập doanh nghiệp của Việt Nam quy định thuế suất 0% đối với thu nhập từ cổ tức. Vì vậy với tổ chức, việc trả hay không trả cổ tức cũng không khác biệt khi xét theo con số thuần túy, giá cổ phiếu điều chỉnh giảm đúng bằng số cổ tức nhận về, không bị hao hụt bởi thuế.

Dù vậy, các quỹ đầu tư và các doanh nghiệp nắm cổ phần vẫn có hai lý do để ưa thích cổ tức tiền mặt hơn là bán bớt cổ phiếu.

Thứ nhất là xói mòn quyền kiểm soát. Tự bán cổ phiếu làm giảm dần số lượng cổ phần tuyệt đối và tỷ lệ biểu quyết, đe dọa trực tiếp đến vị thế của cổ đông lớn và các quỹ chiến lược. Vấn đề không đơn thuần là số tiền cổ tức nhận được trong tương lai như với nhà đầu tư cá nhân, mà còn là quyền kiểm soát doanh nghiệp, quyền đề cử đại diện vào hội đồng quản trị, quyền tham gia vào các quyết định kinh doanh,… Trong khi đó, nhận cổ tức tiền mặt giúp duy trì nguyên vẹn 100% tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn tại doanh nghiệp.

Thứ hai là rào cản trượt giá của các định chế lớn. Các quỹ nắm giữ hàng triệu cổ phiếu thường phải công bố thông tin trước và sau khi giao dịch. Việc đặt lệnh bán cổ phiếu ra thị trường mở có thể làm tăng đáng kể lượng cung cổ phiếu, dẫn tới giảm giá và gây thiệt hại cho số cổ phiếu còn lại trong danh mục của mình. Cổ tức tiền mặt là kênh thu hồi vốn an toàn, êm thấm hơn.

Tín hiệu của một doanh nghiệp khỏe mạnh

Ngoài việc mang lại một nguồn tiền mặt cho nhà đầu tư, cổ tức còn là một trong các tín hiệu cho thấy việc sở hữu cổ phiếu đó là đúng đắn.

Trên báo cáo tài chính, kết quả kinh doanh có thể được làm đẹp bằng các thủ thuật kế toán dồn tích, đánh giá lại tài sản, hay đẩy chi phí vào hàng tồn kho, biến doanh thu thành khoản phải thu,… Doanh nghiệp thường xuyên báo lãi lớn nhưng dòng tiền kinh doanh âm và không trả cổ tức là dấu hiệu cần xem xét kỹ.

Ngược lại, việc trả cổ tức “tiền tươi thóc thật” vào tài khoản của cổ đông đều đặn qua các năm là minh chứng thực tế nhất cho thấy doanh nghiệp thực sự tạo ra dòng tiền từ hoạt động kinh doanh và có lợi nhuận thật.

Thêm vào đó, theo lý thuyết dòng tiền tự do của Michael Jensen, việc tiền mặt nhàn rỗi tích tụ quá nhiều trong két của doanh nghiệp dễ khiến ban điều hành lâm vào căn bệnh “xây dựng đế chế”, tức là mua sắm xa xỉ, mở rộng trái ngành, hoặc thực hiện các thương vụ M&A đắt đỏ.

Áp lực trả cổ tức tiền mặt là cơ chế phòng vệ giúp cổ đông rút bớt dòng tiền dư thừa, buộc ban giám đốc phải chọn lọc khắt khe và chỉ được giải ngân vào các dự án có tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư (ROIC) vượt trội so với chi phí sử dụng vốn (WACC)

Cổ tức nâng đỡ giá cổ phiếu

Trả cổ tức làm giá cổ phiếu bị điều chỉnh xuống, nhưng trong một số trường hợp, cổ tức lại là một bệ đỡ vững chắc cho giá cổ phiếu.

Ví dụ một doanh nghiệp có truyền thống trả cổ tức cố định 3,000 đồng/cp hàng năm. Khi thị giá cổ phiếu đang ở 40,000 đồng/cp, tỷ suất cổ tức (dividend yield) = 3/40 = 7.5% và phải mất 13 năm nhận cổ tức mới hòa vốn.

Khi thị trường hoảng loạn bán tháo, giá giảm còn 25,000 đồng/cp, tỷ suất cổ tức vọt lên thành 3/25 = 12%, vượt trội lãi suất tiền gửi ngân hàng và chỉ cần 8 năm nhận cổ tức là hòa vốn.

Cổ tức đã làm cho cổ phiếu trở nên hấp dẫn hơn, kích hoạt dòng tiền giá trị nhập cuộc gom mua, tạo thành vùng đáy đỡ giá tự nhiên.

Với nhà đầu tư, dòng tiền từ cổ tức còn là một nguồn thanh khoản quý báu, cho phép mua gom thêm nhiều cổ phần ở vùng giá rẻ khi thị trường điều chỉnh mà không cần nạp thêm vốn mới. Và chính hành động tái đầu tư cổ tức này mới là động lực chủ yếu mang lại lợi nhuận trong dài hạn.

Theo thống kê của Hartford Funds trên chỉ số S&P 500 của Mỹ, 85% lợi nhuận lũy kế giai đoạn 1960 – 2025 đến từ tái đầu tư cổ tức. Một người đầu tư 10,000 USD năm 1960 nhưng không tái đầu tư cổ tức thì đến năm 2025 sẽ nhận được 1.14 triệu USD, còn nếu tiếp tục mua cổ phiếu bằng tiền cổ tức nhận được thì sẽ có danh mục trị giá 7.58 triệu USD.

Trường hợp Berkshire Hathaway là một ví dụ đặc biệt. Tỷ phú, Chủ tịch Warren Buffett không muốn chỉ cổ tức vì ông tự tin mình có năng lực phân bổ vốn tốt hơn thị trường và cổ đông. Tuy nhiên, ông luôn muốn các công ty trong danh mục đầu tư của mình như Coca-Cola, American Express, Apple... phải trả cổ tức cao, đều đặn để Berkshire Hathaway tích lũy thành nguồn tiền mặt cơ động, sẵn sàng thâu tóm tài sản giá rẻ trong các cuộc khủng hoảng mà không phải bán rẻ tài sản đang nắm giữ.

Đầu tư vào các doanh nghiệp trả cổ tức

Theo thống kê của VietstockFinance, trong một năm từ 24/08/2025 đến ngày 24/08/2026, toàn thị trường chứng khoán Việt Nam có 930 đợt doanh nghiệp giao dịch không hưởng quyền nhận cổ tức bằng tiền mặt.

Quỹ Đầu tư Cổ phiếu Tập trung Cổ tức DC của Dragon Capital (DCDE) được thành lập từ tháng 2/2008 và hiện có danh mục gồm “các công ty có sức khỏe tài chính tốt, có chủ trương chia cổ tức và lịch sử chi trả cổ tức đều đặn”. Các mã cổ phiếu có tỷ trọng lớn nhất tính đến ngày 31/07 là VHM, MWG, BID, ACB, HPG, VCB. Cổ phiếu ngân hàng chiếm tổng cộng 34.5% danh mục. Trong khoảng một năm trở lại đây, kết quả hoạt động của Quỹ DCDE thua kém so với VN-Index.

Ngày 22/08 vừa qua, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước đã cấp Giấy chứng nhận đăng ký lập quỹ đại chúng cho Quỹ đầu tư cổ tức tăng trưởng kép SSI do Công ty TNHH Quản lý quỹ SSI quản lý. Quỹ có định hướng ưu tiên các doanh nghiệp có lịch sử trả cổ tức đều đặn bằng tiền mặt và có khả năng gia tăng tỷ lệ trả cổ tức trong tương lai gần nhờ dòng tiền hoạt động dồi dào.

Ngày 6/10/2025, Sở Giao dịch Chứng khoán TPHCM (HOSE) ra mắt chỉ số VNDIVIDEND gồm 10 – 20 cổ phiếu được sàng lọc theo các tiêu chí vốn hóa, thanh khoản và lịch sử trả cổ tức trong ba năm liên tiếp. Hiện nay, chỉ số này có 18 cổ phiếu thành phần.