Hướng đến thị trường phát triển

Hướng đến thị trường phát triển

Việt Nam là một trong những nước đang phát triển cuối cùng mở thị trường chứng khoán. Tuy nhiên, con đường tiến đến một thị trường tài chính hữu hiệu vẫn còn dài. ...

Việt Nam là một trong những nước đang phát triển cuối cùng mở thị trường chứng khoán. Việc khai trương Trung tâm Giao dịch chứng khoán Hà Nội vào ngày 8-3-2005 là một bước tiến mới trong việc xây dựng một thị trường chứng khoán Việt Nam hiện đại. Trung tâm Giao dịch chứng khoán TPHCM cũng vừa kỷ niệm phiên giao dịch thứ 1.000 vào ngày 21-3-2005. Tuy nhiên, con đường tiến đến một thị trường tài chính hữu hiệu vẫn còn dài.

 

Các nước đang phát triển khác cũng đang tham gia vào quá trình cải cách tương tự. Năm 2004, thị trường chứng khoán hoạt động tại 103 nước. Hơn một nửa những thị trường này được xây dựng trước năm 1950 và 20 thị trường được thành lập sau năm 1990. Vì vậy, có thể rút ra những bài học từ các chương trình cải cách do các nước tiến hành vào những năm 1980 và 1990.

 

Thị trường chứng khoán Việt Nam còn non trẻ. Số lượng công ty niêm yết còn nhỏ (28 công ty vào tháng 3-2005) và ba công ty (GMD, SAM và REE) chiếm hơn 50% tổng vốn theo thị giá của cả thị trường. Các công ty niêm yết còn rất nhỏ theo tiêu chuẩn quốc tế.

 

Quy mô thị trường chứng khoán trong một nền kinh tế thường được đo lường theo tỷ lệ giữa tổng vốn theo thị giá (giá thị trường của cổ phiếu, còn gọi là tổng giá trị vốn hóa) so với tổng thu nhập quốc dân (GNI). Tổng vốn theo thị giá của thị trường chứng khoán Việt Nam bằng 250 triệu đô-la Mỹ, tính ra chưa bằng 1% GNI. Để so sánh, nên nhớ bình quân tổng vốn theo thị giá của thị trường chứng khoán các nước phát triển bằng 132% GNI, với các nước đang phát triển thì bình quân bằng 27% GNI. Quy mô thị trường chứng khoán của một số nước so với GNI của nước đó như sau: Indonesia - 36%; Trung Quốc - 42%; Philippines - 66%; Thái Lan - 96% và Malaysia -189%.

 

Thị trường chứng khoán Kazakhstan bắt đầu giao dịch vào năm 1997, đến cuối năm 2003, tổng vốn theo thị giá của nó đạt 2,424 tỉ đô-la Mỹ, bằng 11% GNI. Một số thị trường khác như Macedonia, Palestine và Bulgaria cũng đạt quy mô tương tự. Dựa vào kinh nghiệm này, có thể dự báo một cách hợp lý rằng Việt Nam sẽ có một thị trường chứng khoán bằng khoảng 10% GNI trong vòng năm, bảy năm tới. Tổng vốn theo thị giá một thị trường chứng khoán như thế sẽ vào khoảng 4 tỉ đô-la Mỹ, gấp 16 lần hiện nay. Chỉ có thể có thị trường với quy mô như thế khi niêm yết các công ty quốc doanh hiện nay sau khi đã cổ phần hóa và tái cấu trúc chúng. Đây phải là ưu tiên để tăng cường quy mô và tính thanh khoản của thị trường.

 

Thị trường chứng khoán Việt Nam hiện đang cô lập với nền kinh tế toàn cầu. Sở hữu nước ngoài bị hạn chế còn nhà đầu tư Việt Nam không được phép đầu tư gián tiếp ra bên ngoài. Vì thế, chi phí vốn ở Việt Nam cao hơn nước khác. Với quá trình gia nhập Tổ chức Thương mại thế giới, Việt Nam sẽ phải dần dần tự do hóa thị trường tài chính.

 

Các bằng chứng khoa học đã cho thấy tự do hóa dẫn đến giảm chi phí vốn cho nhiều doanh nghiệp. Việc tiết giảm này sẽ có tác dụng lớn đối với tốc độ tăng trưởng kinh tế khi ngày càng có nhiều dự án có lãi hơn.

 

Nhưng để thành công, tự do hóa phải đi đôi với việc áp dụng các chuẩn mực quốc tế để làm thị trường minh bạch và đáng tin cậy đối với nhà đầu tư. Ngôn ngữ là một cản ngại quan trọng, cần nỗ lực thúc đẩy việc sử dụng tiếng Anh làm phương tiện giao tiếp. Phải sử dụng chuẩn mực kế toán quốc tế để tạo tính minh bạch cho thông tin tài chính. Ngoài ra, cần chú ý hai khía cạnh pháp lý nữa: luật quản trị doanh nghiệp và giao dịch nội gián.

 

Quản trị doanh nghiệp là một vấn đề sống còn ở mọi nước. Đây là vấn đề làm sao nhà đầu tư được bảo đảm họ sẽ thu lợi từ đồng vốn đầu tư của mình. Trên thế giới, đa số công ty đều do một cổ đông đa số kiểm soát. Ví dụ, một nghiên cứu gần đây cho thấy 68% các công ty niêm yết ở các nước Đông Á có một cổ đông chiếm quyền kiểm soát. Đó có thể là các gia đình nhưng cũng có thể là nhà nước như ở Malaysia, Indonesia và Singapore.

 

Việc hiện diện loại cổ đông chi phối có thể tạo ra sự xung đột quyền lợi giữa các nhà đầu tư vì cổ đông lớn có thể cấu kết với giới quản lý gây hại cho nhà đầu tư nhỏ. Trong thập niên vừa qua, quản trị doanh nghiệp đã trở thành vấn đề nóng hổi ở mọi nước. Làn sóng tư nhân hóa khắp thế giới làm dấy lên vấn đề các doanh nghiệp mới tư nhân hóa nên được sở hữu và quản lý như thế nào. Nhiều nước đã điều chỉnh luật doanh nghiệp để bảo đảm có sự hiện diện của các ủy viên độc lập trong hội đồng quản trị công ty nhằm bảo vệ cổ đông thiểu số.

 

Vấn đề quản trị doanh nghiệp này là quan trọng đối với Việt Nam vì nghiên cứu đã chỉ ra rằng quy mô thị trường chứng khoán trong một nền kinh tế có mối quan hệ với mức độ nhà đầu tư được bảo vệ. Việc thiếu vắng các quy định rõ ràng trong lĩnh vực này có thể hạn chế tương lai phát triển của thị trường chứng khoán.

 

Giao dịch nội gián là một khía cạnh pháp lý khác đã trải qua những thay đổi to lớn trong thập kỷ qua. Trong các thị trường hữu hiệu, giá cổ phiếu phản ánh mọi thông tin có được. Nhưng khi một số nhà đầu tư được nhiều thông tin hơn nhà đầu tư khác, việc giao dịch bất chính sẽ diễn ra. Nhà đầu tư có thông tin sẽ lợi dụng vị thế của họ để bán chứng khoán theo giá cao hay mua với giá thấp. Hậu quả là nhà đầu tư thiếu thông tin sẽ ngần ngại tham gia giao dịch. Tính thanh khoản của thị trường vì thế sẽ thấp đi. Chi phí vốn sẽ tăng lên để bù đắp vào mức thanh khoản thấp này.

 

Hiện nay, hầu hết các nước đều thực thi điều luật chống giao dịch nội gián. Việc thực hiện lại không đồng đều: 80% các nước phát triển mạnh tay áp dụng luật chống giao dịch nội gián trong khi chỉ 25% các nước đang phát triển có làm điều này. Nghiên cứu cũng cho thấy thực hiện tốt luật lệ chống giao dịch nội gián sẽ dẫn đến tính thanh khoản cao hơn và giúp giảm đáng kể chi phí vốn cho doanh nghiệp.  

GS. Andre Farber - TBKTSG